Eurobonds, aber wie? Panetta und Blanchard, zwei ähnliche, aber sehr unterschiedliche Vorschläge

Wir sind wieder bei der Diskussion über Eurobonds. Die Zeit ist vielleicht noch nicht reif, aber günstig. Letzte Woche hat der Gouverneur der Banca d’Italia, Fabio Panetta , in seinen Abschließenden Erwägungen den Vorschlag für einen „Europäischen Pakt für Produktivität“ erneut aufgelegt: die Ausgabe einer gemeinsamen europäischen Anleihe mit einer doppelten Funktion: Sie soll einerseits Investitionen in europäische Gemeinschaftsgüter (technologische Innovation, Energiewende und Verteidigung) finanzieren und andererseits die notwendige sichere Anlage für die Entwicklung des europäischen Kapitalmarkts darstellen. Gleichzeitig haben Olivier Blanchard , ehemaliger Chefökonom des IWF, und Ángel Ubide über das Peterson Institute eine weitere Version von Eurobonds aufgelegt. Die beiden Vorschläge ähneln sich zwar auf den ersten Blick, sind aber dennoch sehr unterschiedlich.

Blanchard und Ubide gehen von der Annahme aus, dass im aktuellen Szenario, in dem die Trump-Administration die Rolle des Dollars als Reservewährung in Frage stellt, die Schaffung eines großen europäischen Anleihemarkts die strategische Autonomie Europas stärken und es dem Land ermöglichen würde, den Kapitalfluss abzufangen, der nach der Herabstufung durch Moody's und den merkwürdigen Ideen von Trumps Beratern zur Umstrukturierung der Staatsanleihen nach einer Alternative zu amerikanischen Schulden sucht. Aber der europäische Markt ist zu klein und zu fragmentiert, um eine Alternative zum amerikanischen Anleihemarkt darzustellen . Der Markt für deutsche Bundesanleihen, die sichersten europäischen Anleihen, hat etwa ein Zehntel der Größe des US-Marktes. Und alle EU-Anleihen haben etwa ein Drittel der Größe der deutschen: Selbst wenn die europäischen Emissionen zunehmen würden, würden sie nie die notwendige Größe erreichen, um mit US-Staatsanleihen zu konkurrieren.

Blanchards Vorschlag zur Ausweitung dieses Marktes besteht darin, einen Teil der Staatsschulden durch Eurobonds zu ersetzen. Diese europäischen Schulden müssen ausreichend hoch und sicher sein und daher gegenüber den Staatsschulden „privilegiert“ sein. Als Garantie für die Eurobonds sollten die Nationalstaaten einen Teil ihrer Mehrwertsteuereinnahmen für die Zinsen bereitstellen. Auf dieser Grundlage könnten (im Austausch gegen nationale Anleihen) europäische Anleihen im Wert von 25 % des BIP (5 Milliarden Euro) ausgegeben werden. Dies hätte die Schaffung einer zweistufigen Verschuldung – einer gemeinsamen und zwanzig nationalen – zur Folge, die aufgrund eines größeren und effizienteren Marktes in jedem Fall zu einem niedrigeren Durchschnittszinssatz für jedes Mitglied im Vergleich zum bisherigen führen sollte.

Panettas Vorschlag hingegen ist offenbar weniger ambitioniert. Es ginge lediglich darum, das Next-Generation-EU- System zu replizieren, um – wie nach Covid – Investitionen für „Gemeingüter“ in Bereichen wie Innovation und Verteidigung zu finanzieren, in denen alle Staaten Schwierigkeiten haben und wo es sinnvoll ist, Asymmetrien abzubauen. Nehmen wir die Verteidigungsausgaben: Italien ist hoch verschuldet und steht weit von Russland entfernt, während die baltischen Länder im Gegensatz dazu zwar niedrig verschuldet sind, aber direkt von Putin bedroht werden. In diesem Fall ist es durchaus sinnvoll, ein „Gemeingut“ wie Sicherheit zu schaffen, Garantien und Probleme zu bündeln, um zu verhindern, dass nationale Interessen und Egoismus die Oberhand gewinnen.

Panetta stellte in einer Rede im Dezember 2024 die Hypothese auf, ein Viertel der im Draghi-Bericht genannten jährlichen Investitionen von 800 Milliarden Euro über Eurobonds zu finanzieren: Zusammen mit anderen bestehenden Emissionen würde die Gemeinschaftsverschuldung in wenigen Jahren 10 % des BIP erreichen. Ziel des Produktivitätspakts wäre die Schaffung eines Kapitalmarktes, der die Fremdkapitalkosten senkt und die Produktivität der europäischen Wirtschaft steigert. Einerseits würden öffentliche Investitionen auf die strategischen Ziele der Europäischen Union in einer immer komplexer werdenden Welt ausgerichtet, andererseits könnte ein effizienterer Kapitalmarkt bessere Möglichkeiten für Hunderte von Milliarden an Ersparnissen bieten, die die Europäer im Ausland (vor allem in den USA) investieren .

Die beiden Vorschläge, die auf den ersten Blick ähnlich erscheinen, unterscheiden sich jedoch stark. Nicht aus wirtschaftlichen, sondern aus politischen Gründen. Blanchards Hypothese sieht eine gemeinsame Staatsverschuldung und die Schaffung einer Fiskalunion vor – genau das, was die nordeuropäischen Länder als Ablenkungsmanöver betrachten: Es ist der perfekte Vorschlag, um von Deutschland abgelehnt zu werden. Es ist kein Zufall, dass diese Elemente in Panettas Vorschlag fehlen. In seiner Rede zur Einführung des europäischen Produktivitätspakts hatte er nämlich erklärt: „Es ist wichtig, klarzustellen: Dieser Vorschlag impliziert weder die Schaffung einer Fiskalunion noch erfordert er einen europäischen Finanzminister oder systematische Transfermechanismen zwischen den Ländern.“

Dies war keine zufällige Prämisse: Es handelt sich um die politische Voraussetzung, um Fortschritte erzielen zu können.

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