Kral Trump tahvil piyasasına karşı
SAN FRANCISCO – Orta Çağ'da, krala rahatsız edici gerçekleri söylemeye cesaret eden herkese genellikle saray soytarısı denirdi. Bugün, Başkan Donald Trump'ın sahte mahkemesinde, bu rol tahvil piyasasına düşüyor.
Trump'ın "büyük ve güzel" mali ve vergi tasarısı Kongre'de kabul edilmeye doğru ilerlerken, selefi Joe Biden döneminde 2024'te kaydedilen GSYİH'nin %6,4'lük mali açığını kontrol altına almak için hiçbir şey yapmayacağı zaten açık. Aksine, Trump'ın bütçesinin olası sonucu, görev süresinin geri kalanında GSYİH'nin %7'si veya daha fazlası tutarında bir toplam açık (pandemi, mali kriz veya savaş gibi açığı daha da artırma potansiyeli olan büyük şoklar olmadığı varsayılarak).
Uluslararası yatırımcıların ABD Hazine tahvillerine karşı her zaman doymak bilmez bir iştahı olmuştur, genellikle en güvenli liman olarak kabul edilir. Ancak federal hükümet borcu GSYİH'nın %122'si (ve bunun önemli bir kısmının önümüzdeki aylarda yeniden finanse edilmesi gerekiyor) ile bu iştah çok daha uzun sürmeyebilir. 30 yıllık ABD tahvillerinin getirisi %5 civarında seyrederken, 10 yıllık tahvillerin getirisi %4,5'e yakın (her ikisi de on yıl öncesine göre yaklaşık iki puan daha yüksek). Sonuç olarak, mevcut borçlardaki faiz ödemeleri artıyor ve savunma harcamalarını çoktan geride bıraktı.
Artık, borçlanmanın uzun vadeli büyüme üzerinde çok az veya hiç etkisi olmayacağına inananların temel ekonomik gerçekleri görmezden geldiği açık olmalı. Uzun zamandır savunduğum gibi, faiz oranlarının normalleşmesi kaçınılmazdı. Ülkenin ekonomik geleceğini bu varsayıma bağlamaktan bahsetmiyorum bile, ultra düşük faiz oranlarının sonsuza kadar süreceğini varsaymak bir hataydı.
En fanatik borç inkarcıları bile sonunda bu gerçeği kavradı. Peki, (en azından ilk döneminde) ekonomik konularda genel olarak pragmatik olan ve politikaları sonuç vermediğinde rotasını değiştirmeye istekli olan Trump'ın bunu anlamaması nasıl mümkün?
Cevap, Trump'ın aynı zamanda politik bir gerçekçi olmasıdır. Amerikan halkının, ilericilerin borçla finanse edilen teşviklerin anlık faydaları ile uzun vadeli maliyetleri arasında bir gerilim olabileceğini öne sürdükleri her zaman kullandıkları bir terim olan "sıkı tasarruf"a benzeyen hiçbir şeyi kabul etmeye hazır olmadığını anlıyor.
Trump ve takipçileri, "büyük, güzel yasa tasarısının" ekonomik büyümeyi artıracağını ve genel vergi kesintilerini telafi edecek kadar vergi geliri üreteceğini savunuyorlar. Ancak bu iddiaların tarihsel olarak pek fazla desteği yok. ABD borcunun son yirmi yıldaki büyümesi hem Demokratların harcama çılgınlıklarına hem de Cumhuriyetçilerin vergi kesintilerine atfedilebilirken, bu artışın büyük kısmı ikincisinden kaynaklanıyor. Dahası, vergi kesintilerinin kendi kendini ödediği fikri, Ronald Reagan döneminde sürdürülebilir büyüme yerine artan açıklara yol açtığı 1980'lerde zaten itibarsızlaştırılmıştı.
Artan ABD borcu sonunda tam teşekküllü bir krize yol açacak mı? Belki, ancak daha olası olan uzun vadeli faiz oranlarında sürekli bir artış. Trump'ın Federal Rezerv'e kısa vadeli oranları düşürmesi için baskı yaparak çözemeyeceği bir sorun. Ekonomi resesyona girmediği sürece, Fed'in enflasyonu teşvik etmeden oranları düşürmesi için çok az alanı var; ve artan enflasyon yalnızca uzun vadeli oranlardaki artışı hızlandıracaktır.
Gerçek faiz oranlarındaki artış, artan küresel borç, jeopolitik istikrarsızlık, genişleyen askeri harcamalar, çok taraflı ticaretin kırılması, yapay zekanın enerji talepleri ve popülist mali politikadan kaynaklanmaktadır. Eşitsizlik ve demografi gibi dengeleyici güçler oranlar üzerinde bir miktar aşağı yönlü baskı uygulayabilirken, bu yapısal ve politik faktörleri hemen telafi etmeleri olası değildir. Dahası, hükümetler borcu kontrol etme yeteneğini veya isteğini gösteremezlerse, artan enflasyon beklentileri kaçınılmaz olacaktır.
Faiz oranlarına (özellikle Amerika Birleşik Devletleri'nde) yukarı yönlü baskı uygulayabilecek bir diğer faktör de Trump'ın ABD ekonomisini kapatma girişimidir. Sonuçta, kalıcı bir ticaret açığı genellikle onu finanse etmeye yardımcı olan yabancı sermaye girişiyle telafi edilir. Bu giriş azaltılırsa, faiz oranları daha da yükselecektir.
Elbette, sadece Trump değil. Faiz oranları Biden yönetimi sırasında zaten keskin bir şekilde yükseliyordu. Demokratlar 2024'te başkanlığı ve Kongre'nin her iki kanadını kazanmış olsaydı, ABD mali görünümü muhtemelen aynı derecede kasvetli olurdu. Kriz henüz gelmemiş olsa da, harekete geçmek için çok az siyasi irade var ve mali konsolidasyona girişen herhangi bir lider bir sonraki seçimi kaybetme riskiyle karşı karşıya.
Böyle bir kriz nasıl görünebilir? Son kitabım Our Dollar, Your Problem'da açıkladığım gibi, cevap tetikleyici şokun doğasına ve hükümetin nasıl tepki verdiğine bağlı. Trump, Japonya'nın ve daha az ölçüde Avrupa'nın yaptığı gibi (büyüme üzerinde boğucu bir etkiyle) finansal baskıya mı başvuracak? Yoksa başka bir enflasyon dalgasının yaşanması muhtemel mi? Her durumda, tahvil sahipleri alarm veriyor: Trump'ın "büyük, güzel" borcu nihayetinde hem ABD ekonomisine hem de dolara zarar verecek. Ne kadar rahatsız edici olsa da, Trump'ın görmezden gelemeyeceği bir gerçek.
Çeviri: Esteban Flamini
Yazar
Uluslararası Para Fonu'nun eski kıdemli ekonomisti olan Kenneth Rogoff, Harvard Üniversitesi'nde ekonomi ve kamu politikası profesörü, 2011 Deutsche Bank Finansal Ekonomi Ödülü sahibi, This Time is Different: Eight Centuries of Financial Folly (Princeton University Press, 2011) kitabının ortak yazarı (Carmen M. Reinhart ile birlikte) ve Our Dollar, Your Problem (Yale University Press, 2025) kitabının yazarıdır.
Telif Hakkı: Project Syndicate, 2025
Eleconomista
