Depois de 'fibercos', a nova engenharia financeira que chega às telecomunicações é chamada de 'RANco'.

Nos últimos dias, duas notícias abalaram o setor de telecomunicações espanhol. A primeira foi a entrada do GIC, o fundo soberano de Singapura — um gigante com mais de US$ 800 bilhões em ativos — no capital da Surf , a operadora atacadista de fibra óptica (conhecida como fiberco no jargão do setor) criada pela Masorange e pela Vodafone Espanha .

'Surfing', a porta de entrada para outras transações

A transação foi concluída com uma avaliação ( valor da empresa ou EV) incluindo dívida de aproximadamente € 6,9 bilhões. A aquisição, que agora aguarda apenas a autorização do governo espanhol, prevista para o final de outubro ou início de novembro, desbloqueia muitos processos subsequentes. O principal é o acordo de dívida firmado com um sindicato de bancos para refinanciar grande parte da dívida da Masorange e fornecer à Surf € 4,7 bilhões em alavancagem. Este acordo de dívida, por sua vez, permite retornos significativos para os dois principais acionistas: a Masorange, que atingirá € 3,2 bilhões líquidos, e a Vodafone Espanha, que receberá € 1,4 bilhão, valores que servirão para ambos reduzirem sua dívida. Também facilita a venda da participação de 50% na Masorange detida pelos fundos KKR, Providence e Cinven .

A segunda informação relevante é que a AXA Investment Management, gestora de investimentos francesa, está em negociações avançadas com a Telefónica e a Vodafone Espanha para adquirir uma participação de aproximadamente 30% na Fiberpass, outra empresa de fibra óptica criada pelas duas empresas. Esta transação, na qual a Telefónica detém e manterá a maioria, está avaliada em aproximadamente € 1,5 bilhão, mas está mais atrasada do que a Surf, embora deva ser concluída após o verão (no hemisfério norte). Também servirá para reduzir ainda mais a dívida da Vodafone Espanha.

Dessa forma, duas das principais transações corporativas relacionadas à infraestrutura de telecomunicações em nosso país foram colocadas em andamento.

Mais dinheiro estrangeiro em redes críticas

De uma perspectiva estratégica, isso representa a entrada de fundos de capital de risco estrangeiros ou similares no controle de infraestrutura crítica, como as redes de fibra das três principais operadoras do setor. Isso não é nada para o ecossistema do setor que já não esteja acostumado. A participação acionária da Telefónica é detida principalmente por investidores institucionais estrangeiros, embora as estatais Sepi, Criteria e BBVA controlem conjuntamente 25%. Além disso, existem outras empresas que também possuem redes críticas — como as principais redes de backbone de fibra — que têm poderosos acionistas estrangeiros. Este é o caso da Reintel (49% de propriedade da KKR) e Lyntia Networks , totalmente controlada pela Swiss Life, Morrison e AXA . O mesmo vale para a Onivia , dona da terceira maior rede de fibra FTTH do país, e Masorange e Vodafone , a segunda e terceira maiores empresas de telecomunicações espanholas, quase totalmente controladas por capital estrangeiro.

Do ponto de vista da engenharia financeira, as duas empresas de fibra óptica são vacas leiteiras que seus desenvolvedores explorarão por meio de diversos canais para obter recursos substanciais. Além disso, do ponto de vista operacional, representam uma racionalização do mercado, concentrando infraestrutura e atendendo a um maior número de clientes, ou seja, cristalizando sinergias, o que as torna mais lucrativas e, portanto, mais sustentáveis.

'RANco', a segunda fase

Após essas transações, não é surpreendente considerar a segunda fase desse tipo de engenharia financeira para o mercado espanhol, neste caso para redes móveis em vez de fixas. Essas novas empresas, que o setor começou a chamar de RANco , sigla para empresa RAN (Radio Access Network), são — assim como as empresas de fibra óptica — veículos projetados por seus promotores para cristalizar sinergias e obter recursos estacionando dívidas nelas. Isso sempre ocorrerá enquanto nenhum dos acionistas exercer controle nas empresas RANco, mas sim cocontrole, o que permite o milagre de a dívida contraída não ser consolidada nos balanços das empresas-mãe de telecomunicações.

Para isso, elas primeiro recebem recursos por meio de dívida para comprar as redes móveis de seus acionistas. Em seguida, são endividadas ainda mais, e esse dinheiro é distribuído como dividendo aos acionistas/promotores. Por fim, uma participação é vendida a um investidor financeiro com base na receita garantida a longo prazo — normalmente 30 anos —, uma vez que as empresas de telecomunicações se comprometem a usar o RANco para fornecer serviços aos seus clientes móveis.

A relação Zegona-Vantage

Além disso, uma circunstância importante está ocorrendo atualmente no setor móvel espanhol. A Vodafone Espanha pode abandonar a maioria das torres nas quais sua rede móvel está instalada — e que pertencem à empresa de torres Vantage Towers — a partir de 2028 sem penalidade. Isso é possível porque, quando a venda da Vodafone Espanha para a Zegona foi negociada, os executivos da empresa controladora Vodafone Group não se preocuparam em bloquear a Vodafone Espanha como cliente de longo prazo da Vantage , então a janela de saída de 2028 permanece em vigor. Quando a Espanha fazia parte do Grupo Vodafone, que também é dono da Vantage, a fragilidade contratual não era um problema. Mas com a Vodafone Espanha nas mãos da Zegona, a lealdade da Zegona à Vantage simplesmente não existe.

Esta informação é vital porque os contratos das operadoras de torres com as empresas de telecomunicações são geralmente bem garantidos e de longo prazo, e quebrá-los custa muito dinheiro devido às cláusulas de penalidade, que muitas vezes reduzem significativamente as sinergias. Mas a ausência dessa restrição torna mais fácil para a Vodafone considerar a criação de uma única rede móvel com um parceiro, sem que as penalidades pelo abandono de suas torres arruínem as sinergias esperadas.

Uma rede móvel é muito cara de manter. Você precisa pagar à operadora da torre que abriga seus equipamentos de rádio e antenas; à eletricidade e à conectividade de fibra óptica para conectá-la à rede; à segurança; à operação e manutenção com recursos humanos alocados em todo o país; e à necessidade periódica de atualizações de equipamentos. Portanto, quanto mais "cheia" a rede estiver com clientes e tráfego, mais lucrativa será sua operação. É fácil imaginar como os custos da Masorange e da Vodafone Espanha melhorariam se, em vez de cada uma pagar por sua própria rede móvel independente, elas tivessem uma única rede que atendesse as 25,8 milhões de linhas móveis da Masorange simultaneamente às 12,5 milhões de linhas da Vodafone.

A existência de 'Jumping'

Como a economia é tão evidente, a antiga Orange e a Vodafone já haviam dado um passo decisivo nesse caminho na Espanha com a criação, em abril de 2019, do Jumping , um acordo de compartilhamento de rede para cidades médias e pequenas — todas aquelas com menos de 175.000 habitantes — onde a rede é menos lucrativa. Em vez de arcar com os custos sozinhas, as duas operadoras dividiram a Espanha, com metade prestando serviço à outra com um acordo de roaming simétrico. O acordo afeta aproximadamente 15.000 sites, dos quais cada operadora contribui com metade. E dá uma ideia de sua grande ambição, considerando que suas redes têm cerca de 20.000 nós cada.

Mas a Jumping é um acordo de compartilhamento técnico, não uma empresa. Ela não possui uma entidade legal à qual possa tomar emprestado, nem é proprietária das redes, nem pode trazer um parceiro financeiro. E é tudo isso que a RANco pretende remediar. Portanto, assim que os processos para criar as duas empresas de fibra óptica forem finalizados no final do ano, 2026 poderá ser o ano em que as empresas da RANco chegarão.

Observadores preveem a criação de duas redes RANco pela Vodafone: uma com a Masorange e outra com a Telefónica . Obviamente, a Masorange preferiria que a Vodafone criasse uma única rede RANco para atender todas as cidades, pequenas e grandes. Isso resultaria em sinergias e economias muito maiores. A ideia seria estender o Jumping para além das cidades com população de 175.000 habitantes e estendê-lo a cidades maiores, além de converter o acordo em uma entidade corporativa.

Tal RANco teria enormes vantagens de custo, pois totalizaria aproximadamente 38 milhões de linhas móveis (25,8 milhões + 12,5 milhões). Em contraste, a rede em torno da Movistar teria apenas seus 16 milhões, mais os 6,5 milhões da Digi, com a qual compartilha uma rede. Mas a Digi já anunciou que construirá sua própria rede — embora intimamente ligada à da Movistar — com 10.000 nós próprios, o que reduzirá significativamente o tráfego transportado na rede da Telefónica.

Por isso, e buscando o equilíbrio para que ninguém se sinta muito prejudicado, é provável que sejam escolhidas duas redes RANco: uma da Vodafone com a Masorange para cidades menores e outra da Vodafone com a Movistar para cidades maiores.

Impacto na oferta pública de aquisição da Vodafone

Mas a criação da RANCo tornaria a aquisição da Vodafone pela Telefónica impossível , pois impediria o comprador de obter muitas das sinergias que fazem sentido e justificam a transação. Para criar a RANCo Masorange-Vodafone — e vender uma participação a um parceiro financeiro — a subsidiária da Zegona teria que se comprometer a garantir que seus clientes utilizariam a empresa atacadista por três décadas. Isso impediria a Telefónica, no caso de adquirir a Vodafone, de desligar a rede da Vodafone e transferir todos os seus clientes para sua rede móvel.

Para grande desgosto da Telefónica , a maioria dos clientes de fibra óptica da Vodafone já está "comprometida" em permanecer com a Surf por 30 anos. Portanto, em um cenário em que duas empresas RANco fossem criadas, a compra da Vodafone dificilmente proporcionaria sinergias de rede adicionais à Telefónica . De fato, com a RANco com a Vodafone , ela já teria alcançado boa parte dessas sinergias de rede sem precisar adquirir sua rival britânica. Sempre há outras sinergias, como trabalhistas (embora demissões sejam sempre muito desagradáveis de gerenciar, especialmente na atual situação política polarizada), comerciais (fechamento de lojas, integração de equipes de vendas) e, claro, o impacto positivo da redução da rotatividade, a perda de clientes. A adesão de cada novo cliente é muito custosa (cerca de € 400), portanto, a redução da rotatividade de clientes entre diferentes marcas melhora diretamente o EBITDA. E há também a chamada reparação de mercado, que é o possível aumento de preços devido à redução da pressão competitiva.

Além disso, também não está claro se a Masorange seria mais vantajosa para criar o RANco com a Vodafone para cidades médias e pequenas (ou obviamente para toda a rede, uma hipótese ainda mais favorável) ou para aproveitar os remédios e vantagens que, sem dúvida, lhe adviriam no caso de uma compra da Vodafone pela Telefónica. No caso de consolidação, a Masorange é a principal candidata para adquirir o negócio B2B (Business) da Vodafone, que a Movistar, devido à sua alta participação de mercado, não seria capaz de adquirir. E se, na negociação dos remédios, além de vender o negócio B2B a um preço razoável, a Telefónica também concordasse com a Masorange que manteria mais ou menos os custos de infraestrutura que a zona de compartilhamento de rede ( Jumping ) atualmente acarreta com a Vodafone , a empresa liderada por Meinrad Spenger poderia possivelmente ter mais incentivo para apoiar uma consolidação do que para investir no RANco . Acima de tudo, porque com a aquisição da Vodafone, também beneficiaria muito da reparação do mercado , já que é uma das duas maiores operadoras do país.

Portanto, os analistas concordam que a RANco tornaria inútil a potencial oferta de aquisição da Telefónica pela Zegona , dona da Vodafone . Ou, entendendo como funcionam as relações entre as empresas de telecomunicações , e para ser mais preciso, a RANco só seria considerada se, em poucos meses, a Zegona desse indicações claras de que não deseja vender a Vodafone, ou a Telefónica deixasse claro que não deseja comprá-la.