Tre transazioni intricate

Non importa quanto velocemente si proceda, riformare, controriformare o esagerare richiede tempo. Dopo la riforma costituzionale del 2013 in materia di energia, ci è voluto più di un anno e mezzo per tenere il primo round delle aste petrolifere. Ci sono voluti più di due anni per la prima asta elettrica a lungo termine.

Nell'ultima ondata, sono passati diversi anni da quando il governo ha annunciato le sue intenzioni, inizialmente infruttuose, di attuare controriforme a favore della "prevalenza" delle imprese statali (pur promettendo di non scoraggiare gli investimenti). Non è ancora chiaro come funzioneranno i nuovi investimenti in nuova capacità produttiva nel settore energetico messicano. Alcune bozze di regolamento sono già in circolazione. Esistono anche varie ipotesi sulla nuova forma di contratti misti, soprattutto nel settore petrolifero. Ma nulla di concreto su cui basare le decisioni di investimento in nuovi progetti. Il deficit infrastrutturale energetico in Messico continua a crescere; dovremo aspettare ancora un po'.

Per ora, l'attività principale del settore è il mercato secondario e il finanziamento di Pemex. Le tre tappe più significative sono le due importanti acquisizioni di portafoglio di Iberdrola e l'emissione di P-Cap. Insieme, rappresentano la mobilitazione di oltre 20 miliardi di dollari. Ognuna di queste, in particolare le acquisizioni nel settore elettrico, ha creato nuove posizioni di leadership all'interno del settore, riconsolidando gli asset in strutture innovative. Dal punto di vista dell'acquirente, tutte e tre le operazioni sono piuttosto complesse.

L'acquisizione del primo blocco di asset di generazione di Iberdrola è una delle più grandi transazioni nella storia del settore energetico messicano. Ha portato al consolidamento di una nuova piattaforma che combina investimenti governativi, investimenti sui mercati dei capitali e private equity in un modo piuttosto unico. La struttura del capitale iniziale, che faceva leva sia sugli investimenti di Fonadin sia su onerosi prestiti ponte bancari, è stata infine sostituita da una struttura più permanente, ancorata all'emissione da 4,5 miliardi di dollari di FIEMEX, con un'ampia partecipazione di sette Afores messicane e persino di INFONAVIT. Mexico Infrastructure Partners (MIP) agisce come gestore di FIEMEX e, a fini pratici, come finanziatore di private equity di Quantum Energía. Comprende 13 impianti di generazione, che rappresentano quasi il 10% della capacità installata totale del Paese. Quasi due terzi del capitale provengono dal governo messicano, in una delle forme di "prevalenza" che alcuni prevedono diventino più diffuse sul mercato.

L'acquisizione del secondo pacchetto di asset di Iberdrola è complicata per altri motivi. In sostanza, Cox Energy, l'acquirente, ha finora investito meno di 50 milioni di euro per acquisire un portafoglio del valore di oltre 4 miliardi di euro. Ci sono oltre 3 miliardi di dollari in prestiti e una raccolta di capitali ancora in sospeso, con investitori istituzionali e privati a sostegno. Questa struttura, anch'essa piuttosto intricata, ha permesso a Cox di passare dall'essere un operatore emergente ai vertici del settore, gestendo infine asset per 2.600 MW. Si tratta di una quota significativa di uno dei settori più grandi dell'economia, con un acconto inferiore all'1% del suo valore. Un altro affare spettacolare.

Anche l'emissione di obbligazioni P-Cap della scorsa settimana è piuttosto ingegnosa. Si è trattato di un'emissione di debito che ha permesso al Tesoro di sostenere Pemex in modo indiretto ma efficace, aggirando il divieto legale secondo cui il governo non può assumersi direttamente il debito di Pemex. Senza annoiarvi con i dettagli, il Messico ha utilizzato una società veicolo (un'entità chiamata Eagle Funding LuxCo) per emettere debito e ha utilizzato il ricavato per acquistare un portafoglio di titoli del Tesoro statunitensi. I fondi raccolti, 12 miliardi di dollari (rendendo questa una delle più grandi emissioni obbligazionarie strutturate a tranche singola della storia), saranno utilizzati per pagare gli obblighi finanziari di Pemex e gli ammortamenti del debito. Grazie alla struttura barocca, le condizioni di finanziamento sono molto migliori di quelle che Pemex avrebbe ottenuto da sola.

Si tratta di tre transazioni complesse. Tutte e tre hanno un enorme valore finanziario e rappresentano fin dall'inizio importanti casi di studio nell'investment banking globale. Se saranno soddisfatte determinate condizioni, tutte e tre avranno anche il potenziale di favorire il successo operativo ed energetico. Ma sollevano anche interrogativi forse importanti. Perché ciò che definisce il settore sta iniziando a diventare così finanziariamente intricato e così fortemente dipendente da una leva finanziaria esponenziale? C'è qualcosa in questo caso che valga la pena ripetere o replicare? Il Messico può tornare al mainstream finanziario, dove il semplice finanziamento di progetto consente l'impiego di un'altra enorme quantità di risorse, ma ora per costruire e rinnovare le infrastrutture che generano, trasportano e distribuiscono energia nel nostro Paese?